石油天然氣:還有多少上升空間?

　　反彈接近尾聲?.

　　最近兩周中資石油股大幅反彈,主要推動因素包括: 中國宏觀經濟前景向好; 以及美國或將啟動第二輪量化寬松政策,令市場預期全球流動性可能大幅增加,從而推高油價,并導致人民幣兌美元的升值步伐加快。目前投資者可能迫切想知道,本輪反彈是否已經充分反映了上述預期,未來上漲空間還有多少?各種油價和人民幣升值情景分析均顯示明年盈利可能保持增長.

　　當前環境下,石油價格與人民幣匯率問題相互關聯,而且日益復雜。二者都可能受到流動性放松的影響。人民幣升值幅度與石油價格一樣難以預測,我們無意費神猜測。索性列出全部可能情景,探尋盈利趨勢。

　　如果明年 WTI 原油價格波動范圍在每桶80-95 美元之間,人民幣升值幅度不超過10%,石油巨頭的盈利范圍可能大致為:中國石油每股收益在人民幣0.7-0.8 元之間;中國石化集團在0.6-1.2 元之間;中海油有限公司則在0.9-1.2 元之間。各公司盈利很可能出現同比持平或增長的趨勢。

　　我們的情景分析主要關注三個關鍵盈利變量:1)WTI 原油價格(區間為每桶75~105 美元);2)人民幣升值幅度(可能在2~11%之間);3)中國政府參考上述兩項變量后對成品油價格可能做出的調整。有理由相信,中國政府在決定成品油價格時候,將會考慮人民幣升值對原油進口成本帶來的抵消作用。如果原油價格超過每桶90 美元,我們假設增加的進口成本僅有部分轉嫁給中國消費者。如果政府允許全部轉嫁或退稅,一體化石油公司的盈利上升空間將可能大于上述情景。

　　下游大型石油公司估值較低.

　　以上盈利情景分析顯示,目前中資石油股整體估值并不高。盡管近期股價有所上漲,但是石油股的估值并不昂貴。

　　相反,我們認為下游大型一體化公司的估值似乎太便宜了。

　　風險提示:經濟增速放緩導致原油價格暴跌;自然災害或施工事故;成本居高不下或上漲;政策風險,包括消費稅、增值稅、資源稅和石油暴利稅的改革等等。